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【/h/】经过10年的停工期，我国公募reits终于迎来了实质性的政策突破，《基础设施证券投资基金公募指引(试行)》(征求意见稿)在五一假期前夕诞生。此前，除了兴业万鑫和鹏华前海万科这两个孤立的案例，几乎所有的国内reits都是面向合格投资者的私募发行。
【/h/】中信启航以来的六年时间里，各机构在配套法规不完善的基础上，试图以资产证券化的形式，摸索出一套具有中国特色的私募reit，又称类似reit。
【/h/】该模式大部分依托资产支持专项计划，采用契约型私募基金份额+资产支持专项计划或信托受益权+资产支持专项计划的模式，形成最终投资者& rarr特殊计划& rarr私募股权基金/信托计划&rarr。Spv公司& rarr项目公司& rarr底层房地产双spv或三spv交易结构。
【/h/】房地产原股权持有人投资认购私募基金或委托信托公司设立信托计划。私募股权基金或信托计划收购房地产项目公司股权，向项目公司发放贷款，形成基础资产；根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》，合格证券公司或基金管理公司子公司作为专项计划管理人，代表专项计划向合格投资者发行资产支持证券，然后资产支持专项计划购买原股权持有人持有的基金份额或信托单位，而reits投资者通过认购专项计划间接持有项目公司的股份+债务投资。
【/h/】而这个《指引》一举确立了公募基金+单一基础设施资产支持证券的公募reits结构，相当于继承了多年来类似reits的实践模式。也就是说，abs产品仍然是作为载体使用的，但是公开发行是通过修改证券投资基金来实现的，最后与公众投资者挂钩。
【/h/】比如，80%以上的基金资产持有单一基础设施资产支持证券的全部份额，收益分配比例不低于基金年度可分配利润的90%，基本遵循了海外reits关于资产集中度和强制分红率的国际惯例。
【/h/】经过多年的业务积累，市场为reits的大发展奠定了大量的实践基础。根据戴德梁行的数据，截至2019年12月31日，全国已成功发行68种reits，发行规模1320.7亿元，平均每单规模约19.4亿元。
虽然该指南意义重大，但在一定程度上填补了空立法空白，但国内reits仍面临税收优惠不足、基础资产回报率低等发展障碍。偷后者尤为关键。毕竟投资价值不足的融资工具，最终会限制其圈钱的能力；如果产品设计的大，如果底层资产收入微薄，聪明的女人没有饭就很难做饭。在我国发行的类reits产品中，根据分层或回购的风险控制措施不同，可分为处置型reits和回购型reits，回购型reits是主要的，仍然严重依赖原股权持有人回购实现投资退出。换句话说，类似reits的产品权益不足，本质上还是以固定收益为主。
如今一二线商业地产的租售比和资本化率还是很低的。中国证监会前主席2019年初的一项研究显示，国内商业地产的资本化率大多在5%以下，而亚洲市场的reits平均分配率为4% ~ 8%。2017年新加坡、香港、中国和日本的reits分布率分别为6.3%、5.8%，但基础设施的盈利能力未知。毕竟从ppp到城市投资平台市场化，能做摇钱树的优质基础设施资产似乎还是个传说。
如果基础资产收益率过低，产品开发的内生需求就会不足。加杠杆只能是负杠杆。即使减税政策跟进，恐怕也只能起到养汤止沸的作用。因此，中国的reits改变融资方式是非常重要的一步，但只有一步之遥。融资实体的核心需求可能仍然是释放资产，降低杠杆，快速提取现金流，通过出售基础设施获得3-5年的短期融资，而投资者可能并不在乎通过基础设施运营获得多少红利，但毕竟还是取决于实体的信用。
国内reits真正的成熟还是需要时间、耐心和不断的改革。行百里者有一半九十，条件却不到九十！作为信托从业者，房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trust Funds)毕竟不是信托而是基金，这就有些尴尬了。
